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No.1

宏不雅

2025年中国经济正资格三大深远且互关系联的漂浮：（1）增长主引擎正从第二产业向更具后劲的第三产业（服务业）切换；（2）建筑业当然萎缩；（3）内需主力从投资转向耗费。

“反内卷”=控供给+扩需求（主要针对什物产物部门），是串联这一切的干线。其旅途明晰：在供给端，建筑业的主动萎缩与工业产能出清，恰是算帐低效本钱、发展新质出产力的要道一步；需求端，本钱存量过高布景下投资需求总量难以推广（结构会有亮点），耗费组成扩需求主力，而发展服务业恰是核心捏手——它能创造更多服务与收入，从而壮大耗费基本盘；最终，供给优化与需求推广酿成良性轮回，共同驱动价钱趋势性回升。

伏击瞻念察：服务业与制造业并非对立，而是“互相成就”的伙伴。从出产看，制造业是出产性服务业的“孵化器”。从需求看，服务业过火从业东谈主员组成了制造业产物的强大“阛阓池”。从东谈主力看，讲授、医疗等服务耗费径直提高劳能源修养，反哺制造业升级。

中国服务业发展的潜在需求在何方？一是面前中国对外开发主如若服务业开放，外洋服务需求在快速增长；二是经济发展水平越高，服务需求越多，中国经济发展水平与服务业发展水平极不匹配，潜在服务需求亟待开释；三是发展新质出产力对无形本钱的插足也将提振服务需求。

风险领导：外洋经济下行超预期，外洋政策和阛阓的不细目性；国内务策实际的不细目性。

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No.2

固收

本文简述了量化固收+的界说；

浅易先容了常用的量化策略；

终末详确分析了三只使用不同量化策略的固收+基金，包括红利低波策略、指数增强策略和多因子策略；

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No.3

固收

政策红利持续开释，横向扩容，纵向深化。公募REITs自2020年启动以来，国度发改委会同证监会持续股东公募REITs阛阓扩围扩容，罢了从传统基建向多元资产的破圈，初期将仓储物流、收费公路、市政圭表、产业园区等纳入刊行范围；后续又缓缓增多了清洁能源、数据中心、保障性租借住房、水利圭表、文化旅游、耗费基础圭表等行业规模和资产类型。现在，刊行范围已涵盖了12大行业的52个资产类型，其中10个行业规模的18个资产类型一经罢了了首单刊行上市。近期，国度发改委正积极股东基础圭表REITs进一步扩围至城市更新圭表、生意办公圭表等更多资产类型。从市值占比来看，面前REITs底层资产类型中，交通占比 26%，耗费占比19%，产业园占比17% ，三大板块臆测占比达62%，成为阛阓十足主力。跟着REITs扩围扩容，计算市值限制为2.3-3.8万亿元，跟面前比较，REITs阛阓限制还有10-16倍扩容空间。

公募REITs是高分成的类固收权力型资产。一方面，相同股票是公司上市后刊行的有价证券，公募REITs不错想法为资产上市后刊行的有价证券，且公募REITs产物上市后，产物二级阛阓价钱随二级阛阓上交游而变化；另一方面，公募REITs强制分成的特征，是其偏债的属性。咱们中式中证红利指数的2022-2025年分成率与已上市公募REITs的分成率进行对比，不错看到近四年公募REITs年对等分成率为5.73%，高于中证红利指数的对等分成率5.52%。此外，跟着利率下行，近三年公募REITs派息率与十年期国债收益率息差也在300-400BP之间，相较于股债资产具备一定果然立上风。

公募 REITs 收益兼具债券属性与权力属性。公募REITs的投资答复不错解析成两部分：分成收益和资产升值收益。咱们把已上市公募REITs的收益解析为年化价钱收益率和年化股息率。上市公募REITs的年化分成率举座高于现在阛阓主流的固收产物；而从本钱利得的角度，不同类型 REITs价钱分化大，核心源于底层资产策动各别、行业周期与政策影响、资金偏好及估值逻辑不同。全阛阓REITs近一年、近三年及成立以来年化答复率分离为23.66%、3.24%、7.64%。从好意思国上市REITs来看，投资时刻越长，分成收益占比越高。短期来看，投资周期三年答复中2/3来自价钱高涨收益，分成收益占比1/3。但把时刻拉长至15年，分成收益占比提高至2/3。把投资时刻进一步拉长至35-40年，分成收益的孝顺度进一步提高至70%以上。

公募REITs是阛阓瓜代颤动下的适当确立之选。2025年以来，中证 REITs指数与沪深300、10年国债、黄金、中证红利股均呈现弱关系或极弱关系特征，关系通盘分离为-0.07、0.14、0.21、0.17。由此可见，REITs在资产确立中具有不行或缺的必要性与显贵上风：一方面，REITs与沪深 300、10年国债等主流资产呈现弱关系或极弱关系特征，能有用对冲单一资产波动风险；另一方面，REITs填补了股债之间的中风险稳收益资产空缺，契合中永远资金的久期匹配与适当收益需求。

风险领导：宏不雅经济剧烈波动；货币政策快速调遣；过往收益率不预示昔日投资收益。

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No.4

策略

本敷陈通过复盘2023年10月17日“好意思国升级芯片出口料理”这一顶点情境，呈现了 AI、分析师与交游员在信息吸收、逻辑推演与决议实际三大圭表上的根天职野：这是三种融会体系在时刻标准、信息维度与风险形而上学的根柢错位。恰是这种错位，让AI在资产订价体系中与投资东谈主酿成互补，而非替代关系。

在信息层面，AI以毫秒级速率捏取要道词并匹配历史模式；分析师从监管条目与产业链调研切入，试图想法政策意图与供需形式；交游员则盯着盘口与流动性缺口，判断是否出现非感性踩踏。换取的信息，在三套感知系统中被解读成三种不同信号。

在推演层面，AI依赖关系性，用旧样本预测昔日；分析师构建因果链条，通过景色推演寻找新的价值锚；交游员讲理预期差，在花样错杀与反身性中寻找赔率。兼并事件在三者眼中生成三种昔日：AI看到惯性延续，分析师看到永远逻辑，交游员看到回转机会。

在实际层面，AI顺从顺序，触发风控即自动除掉；分析师强调服气，在基本面不变时勇于左侧逆势加仓；交游员强调活泼，用极快止损与反手罢了日内波动最大化收割。三者的决议格式共同评释了阛阓在要紧冲击下为何会出现剧烈回转与不雅点不合。

案例标明，AI无法替代东谈主类：它难以识别结构性断裂，穷乏二阶念念维与博弈直观，也难以想法政策语境与软信息。AI擅长在既定范式下作念最优解，而东谈主类慎重判断范式是否正在改革。因此，昔日最有竞争力的不是AI×分析师×交游员的诱惑体系：AI提高信息密度，分析师提供结构瞻念察，交游员给出实盘反映。

风险领导：：需警惕AI模子“幻觉”、数据安全及合规适配等潜在风险，文中触及股票、指数等仅算作梳理列举而非投资推选依据。

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No.5

策略

自AI大模子时常进入社会各规模出产生存中后，其方便使用和性能优胜的特色受九行八业所喜欢，尤其是其所展现的矫捷信息汇聚和分析才调有目共睹。价钱预测一直以来齐是繁密投资者最为讲理的话题，但由于穷乏要道的非结构化信息而时常导致传统机器学习模子发达波动较大，AI大模子的出现一定程度上弥补了这一间隙，除了ChatGPT、Gemini、Deepseek等主流东谈主工智能利用外，还有多数的工程师在开源平台上搭建了多数专科分析平台，以提供易用的分析环境和具备参考效用的分析成果。本敷陈以竭力于以Trend IQ开源版和线上客户端为例，通过股价预测案例，为投资者明晰呈现东谈主工智能本事在股价预测上的才调圈。

风险领导：需警惕AI模子“幻觉”、数据安全及合规适配等潜在风险，文中触及股票、指数等仅算作梳理列举而非投资推选依据。

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No.6

策略

截止2025年11月底，上游资源品：举座仍处低位运行，但里面结构连接分化。煤炭行业景气度保持平安，能源煤价钱环比小幅上行；石油石化板块延续偏弱形式，制品油及自然气价钱同比降幅扩大；基础化工发达承压，PVC、甲醇等化工品价钱连接下行；有色金属保管相对雄厚，铜铝价钱小幅高涨；建筑材料需求偏弱，水泥与玻璃价钱同比仍处负区间。

中游制造业：景气度举座回升，但板块间强弱分明。机械斥地行业发达亮眼，工程及通用装备需求持续开释，增长动能刚毅；汽车产业链景气旯旮改善，产销同比降幅稳步收窄，呈现诞生态势；新能源板块仍处磨底阶段，诚然价钱跌幅趋缓，但产业链举座仍保管低位运行；纺织衣饰延续平凡走势，价钱指数窄幅波动，举座穷乏高涨能源。

卑鄙耗费行业：复苏动能分化，社服娱乐发达亮眼。房地产板块呈现旯旮诞生，商品房成交面积同比降幅收窄；农林牧渔里面走势背离，生猪价钱小幅回升，但蔬菜价钱指数同比回落；医药生物延续调遣态势，中药材及维生素价钱同比跌幅扩大；社会服务及传媒显贵回暖，电影票房同比刚毅转正，清楚娱乐耗费活力有所复原。

撑持性服务与金融：举座延续诞生态势，资金面保管宽松。银行体系流动性充裕，M2与社融增速平安，资金面旯旮改善；非银金融保持活跃，阛阓对跨年行情预期升温；交通运载行业分化延续，港口集装箱隐隐量同比显贵增长，但轮廓运价指数受地缘及供需影响小幅承压；环保板块景气度回暖，空气质料优良率提高，关系基础圭表投资保持高位。

风险领导：外洋地缘冲突尚未缓解；能源及运价波动风险犹存；好意思联储降息节拍和幅度的不细目性；阛阓花样波动较大对行情演绎的冲击等。

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No.7

社服

海南免税景气度是板块龙头功绩要道，政策驱动的耗费回流叙当事者导估值。2011-2019年在政策红利下海南离岛免税销售额CAGR达39%，因自贸港政策大幅优化2020-2021年销售均翻倍，峰值达495亿。2022-2024年受耗费信心不足、客群稀释及国际香化周期等身分重叠影响进入调遣期，2024年销售额较高点下滑37%。在此布景下，2020-2021年强预期下中免市值一度靠近8000亿（估值超80x），后随销售回落进入估值与功绩双杀阶段。

近期海南免税销售拐点进取，龙头底部反弹，阛阓不合转向复苏持续性与强度。2025年9月起海南免税销售同比转正，9-11月同比+3%、+13%、+27%，10-11月品类结构变化带动客单价+30%、+41%。海南免税算作中高端耗费晴雨表，近期在政策利好与数据改善下，龙头股价自6月份信心低点反弹约40%，阛阓讲理点也从"持续探底的不细目"转向"复苏持续性与强度的不合"。

变化一：政策端，服务耗费计谋地位提高为免税政策持续优化灵通空间。近期离岛免税与市内免税政策同步扩容：离岛免税核心在于放宽购物抑遏，岛内住户可不限次即购即提，国货6品类获准入场，离境搭客可分享政策；瞻望海南2025年12月封关运作，计算离岛免税模式仍将在较长维度保留，派司上风持续存在。市内免税则聚焦便利化提高，允许网上预订及港口提货，并扩充手机等品类，面前政策仍处于探索优化阶段，后续仍有较大完善后劲。

变化二：需求端，资产价钱企稳带来的钞票效应正缓缓向高端耗费传导，地缘关系有望带动杰作回流。国际挥霍集团最新数据清楚，2025年三季度以来中国阛阓呈现改善信号：LVMH、爱马仕等品牌在中国境内阛阓已复原正增长，开云集团跌幅收窄，历峰、Prada等亦不雅察到从日本回流至大中华区的购买行径增多。2024年9月以来股市走强对高端耗费缓缓酿成撑持，陪伴汇率、地缘关系等外部身分变化，杰作耗费回流大中华区趋势正在有所体现。

变化三：供给端，行业低谷期龙头企业全面夯实内功，为复苏积蓄动能。中国中免2025Q3收入与毛利率双企稳，供应链向杰作、手机、黄金等品类迭代，全渠谈会员超4500万，大数据治理提效，同期获董事会授权可灵活开展本钱运作，国际产业链布局预期升温。王府井收入降幅旯旮收窄，依托老牌零卖上风，海南万宁店及部分市内免税店稳步落地，京沪机场招标提供潜在增量。珠免集团（维权）加快剥离损失地产业务，聚焦拱北港口等核心免税资产。

变化四：渠谈端，核心计场重签成要道变量。2024年中免以78%阛阓份额全渠谈发轫，其次是海发控、海旅投等。机场渠谈方面，上海、齐门机场免税合约行将重签，新招标章程国法兼中，中免凭借限制与运营上风，悲不雅下即使部分标段失守，亦可通过市内店协同对冲影响；而其他免税玩家若投标见效便是增量机遇。2027年海南政府规画销售额超600亿（含有税），中免持续扩大卡位上风，在营约超30万㎡，后续三期有望带动有税+免税巩固地位。市内免税中免卡位京沪核心出境空间最为可不雅；王府井已在部分城市落子。

风险领导：1、疫情反复；2、竞争恶化；3、品牌形象受损；4、系统性风险。

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No.8

狡计机

国表里各项政策缓缓落地，智能驾驶发展是势必趋势。智驾行业是列国国度级计谋发展办法，同期智驾行业的发展不错在社会、产业层面带来多维度的提高，智驾行业高速发展果决成为势必趋势。各所在政府积极探索智能驾驶利用场景；同期高等别智能驾驶的安全条例也约束完善。

特斯拉与华为“端到端”算法，引颈智能驾驶打破L4。特斯拉更新FSD V12，摄取了一系列扶助驾驶功能，并罢了端到端的全新架构性能全面升级，引颈全球车企打破L4。华为在24年4月发布ADS3.0，罢了基于GOD/PDP的端到端架构，算法才调进一步提高。而且华为在城市NOA中有明显打破，现在可罢了城市隐私率99.56%，大幅发轫其他国内厂商。

比亚迪智驾平权，2025年智驾渗入率迎来新拐点。现在阛阓各车企均运转布局L3产物，部分发轫企业计算2025年罢了L3上车。高速NOA 渗入率有望从2024年的11.3%成长到2025年26.3%，城市 NOA渗入率有望从2024年的6.1%成长至2025年的10.9%。功能渗入率的翻倍增长料将带动智驾产业链加快增长。陪伴硬件成本下跌和国产芯片崛起，智驾阛阓约束下千里，比亚迪“天眼打算”引颈阛阓打造10万元智驾车型。Deepseek接入智驾架构诱导端侧算力下跌，进一步下千里阛阓。

Robotaxi全球阛阓近10万亿，生意化进展持续加快。Robotaxi生意化进度大多还处于早期的检修阶段，Waymo与Apollo是面前Robotaxi 规模的领航者。PONY AI算作快速追赶者已罢了全市范围运营成本盈亏，并有望在2025年年底罢了进步1000辆车队规画；WeRide Robotaxi已罢了单车经济进出平衡，规画在2030年部署十万辆robotaxi。

风险领导：本事研发不足预期、阛阓需求不足预期、个股梳理仅基于产业链结构不触及主不雅投资提议。

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No.9

非银金融

以企业年金与工作年金为主的养老第二搭救稳中正进。算作多搭救待业金体系的要道组成部分，养老第二搭救健康发展关于应付东谈主口老龄化、提高国民养老保障水平具有计谋性趣味。从国际训戒看，以好意思国401K打算为代表的企业年金轨制，与大众待业金协同组成了退休收入的核心搭救，有用缓解了财政压力。跟着国内基本养老保障“一支独大”的近况难以持续，鼎力发展企业年金与工作年金，诱导包袱从国度单一主体向国度、单元、个东谈主三方共担过渡，已成为势必采用与共鸣。近期，个东谈主待业金轨制的落地及配套政策的完善，进一步明确了构建多头绪体系的监管决心，为第二搭救的扩容创造了成心的政策环境。尤其是尽管政策持续股东，我国养老第三搭救即个东谈主待业金发展并未达到预期，昔日缓缓扩大第二搭救企业年金隐私面，这成心于酿成政策、企业与个东谈主三方协同的良性发展生态，咱们判断年金增速有望保持8%年化复合增速，高于昔日口头GDP增长。

年金资金雄厚性强，确立办法多元，既是“耐烦本钱”亦然资管业务的“Good Money”。在明确政策饱读动下，我国企业年金与工作年金阛阓正步入稳步推广的通谈。工作年金伴当场关作事单元养老保障更正已罢了轨制全隐私，而企业年金的隐私范围亦从国有企业缓缓向策动适当的民营企业拓展。算作典型的永远资金，年金基金具有累积期长、追求十足收益、现款流雄厚的特色，这使其成为资产治理行业渴求的“好钱”。关系资金八成有用撑持本钱阛阓的适当发展，并为治理东谈主所介意，成心于诱导行业从短期限制博弈转向永远价值投资，促进资管业务健康发展与良性轮回。

与企业年金的散布决议模式不同，工作年金确立了“谐和委用、结合运营”的投资治理模式。这一模式在保障资金安全、范例运作的同期，也塑造了其特有的投资行径与阛阓影响力。工作年金的投资运营限制从2020年的1.29万亿元持续增长至2024年的3.11万亿元，接近企业年金3.64万亿元的限制。同比增速在2022年后基本雄厚在20%傍边。初期增速源自政策驱开赴分，跟着机关作事单元参保罢了全隐私，新增缴费东谈主数趋于雄厚，依靠新缴费资金的旯旮孝顺持续迁延。

年金资金持续加大入市，“红利+成长”哑铃型的权力结构持续。面临“资产荒”布景下非标资产供给萎缩、阛阓利率核心永远下行的双重挑战，养老第二搭救资金要罢了永远保值升值，势必需要优化资产确立结构，提高权力资产的计谋确立权重。在此流程中，昔日年金投资更倾向于构建“哑铃型”组合：其中一端聚焦于现款流雄厚、具备驻扎属性的高股息、低波动的价值型资产；另一端则加大对相宜经济转型办法、具备新质出产力后劲的科技制造等规模的布局，通过这种平衡确立在附近下行风险的同期，力图赢得逾额收益，这将成为其永远参与权力资产确立的主旋律。以企业年金为例，咱们判断权力比例有望由当下10%-15%提高至20%-25%，带来约5000亿元权力增量空间，综以为议欠债增长和结构调遣，每年带来1000至1500亿元权力增量资金。

风险领导：长端利率下行；本钱阛阓收益波动；年金限制增速不足预期等。

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No.10

轻工&纺服

折叠自行车行业：小而好意思&高增速的新耗费赛谈。折叠自行车以轻巧+便携+适合城市生存为核心特色，成为城市通勤及闲隙领略的新兴器具；本事工艺迭代旅途从追求便携轻巧到兼具专科性能。2019-2024年全球自行车需求举座平安，折叠自行车渗入率低、增速快，在全球的销量渗入率仅2.1%，但2019-2024年零卖额和零卖量复合增速分离为20.7%/13.1%。外洋阛阓折叠自行车零卖额213亿，刚性需求为主，主要算作交通器具；国内阛阓在全球阛阓零卖占比高、增速更快，2019-2024年我国折叠自行车零卖额从4亿增长至18亿，CAGR+35.1%，需求端在我国具有更多生存闲隙与外交属性。此外电助力自行车在外洋发达国度普及率高，欧洲部分国度渗入率达50%以上，好意思国虽仅有5%但比年来快速增长，国内仍处于发展初期阶段渗入率仅2%。

中国阛阓：结合度高，2025年以来行业扩圈趋势明显。1）竞争形式：中国折叠自行车阛阓结合度高，以大行品牌为首呈现“一超多强”的竞争形式，2024年按零卖额计前五大公司阛阓份额臆测高达73.7%。其中：①大行算作十足率领者，零卖量和零卖额份额分离为26.3%和36.5%，凭借其本事底蕴和全价钱带产物（主力价钱带2000-8000元）稳居第一。②高端阛阓标杆：Brompton 均价高达1.8万元，以矫捷的品牌文化和外交属性占据零卖额份额25.7%，排行第二。③中端与各人阛阓：迪卡侬凭借性价比和零卖汇聚占据中端阛阓；凤凰、永远等传统品牌则主导各人阛阓。2）电商平台发达：前两年折叠车行业电商增长平凡而大行品牌持续高增长，最近一年部分竞品增长提速，大行仍保持高增长，共推论业高增长；分价钱带看，大行在电商中高价钱带折叠自行车的市占率具有发轫地位。3）增长趋势：从领略器具到生存格式载体的转型与破圈，行业景气方兴未已。行业增长主要由三大核心驱能源股东：便携性与空间适合性；场景多元化扩展（从基础通勤延长至“4+2”出行（汽车+自行车）、意境闲隙、前锋穿搭、宠物捎带及社群外交等丰富场景），使其从器具漂浮为生存格式载体；耗费群体破圈，用户从核喜欢好者扩展至追求闲隙、外交的年青及女性群体，耗费属性增强，名东谈主效应（如马云、雷军骑行小布）进一步加快了其算作“外交货币”的普及。近期行业景气度仍在持续上升，字据巨量算数指数，折叠自行车品类及大行品牌的抖音搜索热度仍在持续攀升。

全球阛阓：形式相对散布，电助力自行车阛阓广袤。1）竞争形式：按零卖量/零卖额计前五大公司分离占19.4%/12.0%的阛阓份额。零卖量角度大行排行第一，零卖量份额为6.2%；零卖额角度Brompton小布排行第一，零卖额份额为6.2%，大行排行第二、占2.9%。Brompton在销售额上保持发轫，但其龙头地位正受到挑战；大行增长迅猛；德国品牌 Birdy 等则凭借特有本事和性能服务于小众性能玩家；此外，新品牌如Viribus快速崛起。2）好意思国亚马逊平台：分品类看，好意思国线上自行车阛阓的品类结构与中国有较大永别，电动自行车（E-Bike）为第一大品类，折叠车占比较低；折叠自行车分品牌看，电商结合度与全渠谈比较高，小布一超多强占比精炼在20-30%；电动自行车分品牌看，电商结合度渐渐散布竞争日渐强烈，从一超多强到问鼎华夏。3）外洋阛阓趋势：电动自行车热度发轫，折叠自行车品牌大行与小布热度差距收窄。

风险领导：宏不雅经济与耗费需求疲软；国际政事经济风险；阛阓竞争加重风险。

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